第二輪：2019年，通過“置換債”開展建制縣隱性債務化解試點

2017年7月，中證政治局會議首次提出了“隱性債務”，并要求“要積極穩(wěn)妥化解累積的地方政府債務風險，有效規(guī)范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務增量。”2018年8月，中央下發(fā)《中共中央國務院關(guān)于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》（中發(fā)27號文），正式定義隱性債務為“地方政府在法定政府債務預算之外，直接或者承諾以財政資金償還，以及違法提供擔保等方式舉借的債務，主要包括國有企事業(yè)單位替政府舉借、由政府以財政資金償還或提供擔保的債務，以及政府在設立政府投資基金、開展政府和社會資本合作（PPP）、政府購買服務等過程中，通過約定回購投資本金或承諾保底收益等形成的政府中長期支出事項債務等?！?/span>

2019年，湖南、貴州、云南、遼寧、內(nèi)蒙古、甘肅6個省份的部分建制縣納入試點，通過發(fā)行置換債來化解隱債。據(jù)統(tǒng)計，2019年共有7個省份發(fā)行了置換債，規(guī)模合計1579.24億元，其中建制縣發(fā)行了1429.24億元；分省份看，貴州和湖南兩省的建制縣發(fā)行的置換債規(guī)模較高，分別在383.24億元和365.61億元。

第三輪：2020年12月-2022年6月，利用“特殊再融資債”置換隱債

2018年再融資債應運而生。2018年5月，財政部在《2018年4月地方政府債券發(fā)行和債務余額情況》首次提到了“再融資債券”，并將其定義為用于償還部分到期地方政府債券本金的債券，可以理解為“借新還舊”債券，不能直接用于項目建設。再融資債券自2018年營運而生，開始大規(guī)模發(fā)行。

自2020年底，“特殊再融資債”稱為置換隱債的重要地方債品種。直至2020年底，再融資債的資金用途發(fā)生了改變，從此前的“償還到期政府債券”變成了“償還政府存量債務”，而地方政府債務中除了包括地方政府債券，還包括隱性債務，因此市場普遍將可用于償還隱債的再融資債稱為“特殊再融資債”，其也成為了2020年底至2022年中的置換隱債的重要地方債品種。

自2020年12月至2022年6月，全國累計有28個省份共計發(fā)行了1.12萬億元的特殊再融資債，其中2021年1月、2021年12月是發(fā)行高峰期，單月發(fā)行規(guī)模分別超3600億元和1800億元。而自2022年6月之后，特殊再融資債就處于暫停發(fā)行狀態(tài)，截止2023年6月中旬，暫無一筆特殊再融資債發(fā)行。

分省份來觀察，北京、廣東和上海三省發(fā)行的特殊再融資債規(guī)模最高，共5242億元，三省主要是用于“全域無隱性債務試點”的債務化解工作，這種經(jīng)濟體量大、財政實力強的地區(qū)，率先開展全域無隱性債務試點工作，實現(xiàn)隱性債務清零，為全國其他地區(qū)全面化解隱性債務提供有益探索。

從化解效果來看，截止2022年末，廣東省和北京市均在《2022年預算執(zhí)行情況和2023年預算（草案）的報告》中提到，已完成全域無隱性債務試點任務。

而其他省份發(fā)行的特殊再融資債則主要用于建制縣區(qū)隱性債務風險化解試點來置換隱債，遼寧、重慶、天津、新疆、貴州、河南等省份發(fā)行規(guī)模較大，在350億元以上。

二、2023年“特殊再融資債”置換隱債或?qū)⒅貑?/span>

2023年開年，市場對于隱債置換的關(guān)注度明顯提升。一方面是因為2023年1月7日銀保監(jiān)會主席郭樹清接受采訪時提到“積極配合化解地方政府隱性債務風險，督促金融機構(gòu)增強風險管理能力，有序開展地方政府債務置換，推動優(yōu)化債務期限結(jié)構(gòu)，降低利率負擔”；另一方面是因為貴州省財政廳在2023年1月31日公布了《貴州省2022年預算執(zhí)行情況和2023年預算草案的報告》，其中披露了貴州債務化解情況及2023年的工作計劃，預算報告中具體提出“爭取高風險建制市縣降低債務風險試點等政策支持，通過發(fā)行政府債券置換隱性債務，優(yōu)化地方債務結(jié)構(gòu)，降低債務成本?！?/span>

此外從各省市2023年政府工作報告可以看到，2023年各省市將延續(xù)2022年的“積極化解存量，堅決遏制增量”方面的態(tài)度，同時口徑又有所強化。

我們認為，2023年各省市在繼續(xù)沿用2022年各類化債舉措的同時，或?qū)⒅貑ⅰ疤厥庠偃谫Y債”，開展新一輪隱債置換工作，優(yōu)化地方政府債務結(jié)構(gòu)。對于城投平臺來講，城投平臺可以通過債務置換，有效降低融資成本，減輕債務壓力，同時有助于重鑄區(qū)域市場信心。

三、重啟隱債置換能有多大空間？

2023年各省市可用于置換隱債的地方政府債規(guī)?；蚩赡苁钱斈甑胤秸畟揞~的未使用部分。根據(jù)財政部2016年發(fā)布的《關(guān)于對地方政府債務實行限額管理的實施意見》，對地方政府債務余額實行限額管理，具體分為一般債務限額和專項債務限額。地方政府債務總限額由國務院根據(jù)國家宏觀經(jīng)濟形勢等因素確定，并報全國人民代表大會批準，即說明每年年末全國地方債務余額不能超過當年的限額。因此，我們認為2023年各省份置換隱債的最大限額空間=2023年地方政府債限額-2023年地方政府債余額。

現(xiàn)我們利用2020年-2022年三年地方政府(限額-余額)規(guī)模的均值估算2023年各省市政府債置換隱債限額，根據(jù)估算結(jié)果，全國大約有2.7萬億元的限額-余額空間可用于置換隱債；分省份來看，上海、北京、江蘇、河南、廣東等省市可用于置換隱債的空間較高，在1500億元以上；第二梯隊為河北、云南、福建、山東、遼寧、安徽、江西和四川，限額大概在1000億元-1500億元左右。

但是從另一方面考慮，由于地方債限額存在“回收-再分配機制”，或可能將經(jīng)濟財政發(fā)達，且債務負擔較輕省份的債務限額回收，再分配給部分經(jīng)濟財政實力偏弱，債務負擔較重的區(qū)域，以支持弱區(qū)域化債。

  ※轉(zhuǎn)自華福證券“固收荷語”公眾號中的一部分。